市场上的美元怎么变少了？

　　众所周知，以标普500指数为代表的美股，是当今世界上市场规模最大的风险资产，差不多占到了全球股市总市值的50%，是全球风险资产当之无愧的代表。

　　可是，过去3年的标普500指数，却与“市场美元”有着良好的对应关系，这是怎么一回事呢？另外，“市场美元”这个词，又具体指哪个数据？

　　我们都知道，美联储是全世界第一手美元的总源头，总源头放出来多少美元，世界上才会有多少美元，而想知道这个世界上有多少第一手美元，查看美联储资产负债表，我们会发现，2008年以前，全世界第一手美元的总数量还不到9000亿美元——要知道，这个数字，可是美利坚合众国自建立之后200多年的“印钞”总和，也就是说，从美国立国到2008年之前，全世界所有的第一手美元，也不到0.9万亿。

　　2008年6月-2008年12月，半年印了1.3万亿；

　　2012年12月-2014年6月，一年半印了1.4万亿；

　　2019年12月-2020年6月，半年印了2.8万亿；

　　2020年12月-2021年12月，一年印了1.8万亿；

　　不过，自2022年一季度美联储宣布加息缩表以来，世界上第一手美元的数量，已经开始持续减少了——从最顶峰的近9万亿美元，滑落到现在的8.34万亿美元。

　　然而，这里要说的是，相当多的第一手美元，虽然被美联储印出来了，但实际上兜兜转转，又回到了美联储的账户上，并没有跑到市场上去买卖东西。

　　以前曾经谈到，不能跑到市场上去买东西的美元，在美联储资产负债表中的体现有两种：逆回购账户（Reverse Repurchase Agreements）；政府财政一般账户（U.S. Treasury, General Account，TGA）。因为这两个账户里的美元，要么属于美联储自己从市场上回收的钱，要么属于联邦政府账户里的钱，不属于市场上任何金融机构、企业、个人以及外国政府、金融机构、企业或个人，所以不会在市场上购买东西。

　　用美联储的资产负债表总规模，减去这两个账户的数字，剩下的美元，才是市场上真正可用的美元，也就是笔者所定义的“市场美元”，也就是文章题目中提到的“市场上的钱”。

　　有人可能以为，2020年7月到2023年6月初，标普500指数与市场美元的规模，呈现出良好相关性，可能只是特殊时段的现象。其实并非如此。

　　2008年9月全球金融危机爆发，在美联储宣布QE之后，从2008年底到2012年三季度，市场美元与标普500指数也存在着密切的相关性。2012年9月，美联储宣布实施第三轮QE，此后3年标普500走势与市场美元规模相关性，更是与过去3年的相关性几乎一样高。

　　简单来说，过去15年时间里，除了2016-2019年的加息缩表期间以及疫情危机爆发期间，美国股市的走势，都与市场美元的规模密切相关。

　　我们不禁要问了：为什么2016年-2020年初，美股与市场美元的规模脱离了关系？

　　原因在于：美国经济。

　　2016年-2020年初，美国经济的表现，不断地超出市场预期，上市公司的盈利增长，也持续保持在较高水平，正是这种实打实的上市公司盈利增长，不断提升着美股的价值，哪怕是在市场美元流动性持续萎缩的情况下，美股依然实现了上涨。自2023年6月初以来，市场美元的规模持续萎缩，意味着美国市场的流动性处于萎缩状态，但美股却基本没有受到影响，而是持续上涨——这是否意味着，美股又一次来到了分叉路口？

　　先来看市场的流动性问题。

　　根据前面描述的公式：市场流动性=市场美元规模=美联储资产负债表规模-TGA规模-逆回购规模

　　美联储已经承诺，按照950亿美元/月的速度实现缩表（600亿美元国债+350亿美元MBS），另外，3月份因地方银行危机美联储提供了大笔的银行定期融资计划（BTFP）也逐渐到期，这意味着，美联储的资产负债表规模，整体毫无疑问是在持续萎缩的。

　　另外，根据美国联邦政府6月初的宣称，美国财政一般账户（TGA）将在9月份升至6000亿美元（目前为5100亿美元）以上，这意味着，接下来2个月里，TGA对于市场流动性的贡献，将是负值。

　　对于市场资金而言，逆回购只获得超短期利息，只要美联储继续释放持续加息的意愿，市场上的货币基金，都会更加愿意做逆回购，等待联邦基金利率升至最高的时刻，再去购买国债，这就会导致逆回购账户的规模下降将十分有限。

　　目前，美国货币市场基金持有国债规模占基金总规模的比重，已经回落至低于2016-2019年的平均水平，但却还在继续下降，这意味着货币基金市场，当前增加持有国债的意愿微弱。

　　目前，参与逆回购的资金依然高达1.8万亿美元。那到底怎么样做，才能驱赶这么多逆回购资金进入短期国债市场呢？

　　答案是，就在7月份的议息会议上，美联储释放未来停止加息的信息。

　　这样一来，鉴于7月份加息之后就是最高利率，逆回购账户里的钱，就会大量涌出到市场上去购买短期国债，这一方面有助于压低短期国债收益率，另一方面也有助于解决市场流动性萎缩的问题。

　　至于美股嘛，在美联储释放未来停止加息的信号之前，美股将会受困于流动性萎缩的问题。如果还是要继续上涨，只有一种可能，那就是像2016-2019年一样：美国经济无惧当前高利率而持续走强，带动上市公司的EPS（每股盈利）持续增加。