除了软银，还有谁卖飞了英伟达？

今年以来，英伟达（NVIDA）公司的股票不断屡创新高，自今年6月份以来，市值稳定在3万亿美元以上，迄今为止只有苹果、微软和英伟达的市值越过3万美元的门槛。

从2024年1月初到11月底，英伟达的市值增长了近三倍。

伴随着英伟达股价的腾飞，它的股东们的财富也在膨胀。以11月15日的收盘价计，英伟达公司创始人、CEO黄仁勋以1240亿美元的财富在彭博富豪指数排名第11名。

有人因为持有英伟达的股份而获益，但也有人卖飞了。

11月13日，在日本举办的英伟达2024年AI峰会上，公司创始人兼CEO黄仁勋与软银集团董事长兼CEO孙正义进行了炉边对话。

黄仁勋还透露了一个细节，孙正义曾经差点成为英伟达的最大股东，他当时掌握着英伟达近5%的股权，但是在5年前孙正义以不到40亿美元的价格出售了所有英伟达股份。如果孙正义能坚守至今，这些股份的价值已飙升至约1600亿美元，甚至有望超越他在阿里巴巴的投资。

不过，媒体的报道可能也有误，软银并未成为过英伟达的最大股东，从年报的披露信息来看，在2017年和2018年，英伟达的最大股东均为富达投资（FMR LLC）——这是全球最大的共同基金之一。

公开数据显示，2017年，软银的愿景基金通过二级市场买入了英伟达约4.9%的股份，成为该公司最大的股东之一。当然，对于股权分散的英伟达而言，4.9%的股份已经不是一个小数目了。

无独有偶，卖飞英伟达的不只是孙正义，甚至黄仁勋自己也算一个。也是在此次峰会上，黄仁勋透露，十年前孙正义主动向黄仁勋提出，愿提供资金支持其收购英伟达全部股票，原因是孙正义当时认为市场尚未认识到英伟达的真正价值，而黄仁勋则是拒绝了这个请求，黄仁勋坦言：“如今再回想，我后悔没有接受那个提议，那确实是一个千载难逢的好机会。”

黄仁勋这个后悔的表态可能是他为了安慰孙正义，因为从1999年上市开始，黄仁勋就一直在减持其在英伟达的股份，如下图所示，在1998年年底，黄仁勋还持有公司9.9%的股份，但是在1998年年底，他的股份就降到了8.7%，减持了12.12%。随后的23年中，除了2013年、2014年和2015年这三年他在公司中的股权是增加，其余年份都是在减少。

创始人的股份也在减少，那么谁的股份在增加？我们梳理了从1998年到2024年为止这25年间的股东变化，创始团队、公司高管、风险投资和机构投资这在此消彼长，有助于我们理解成熟资本市场的一些特征。

01

创始团队和高管

英伟达创立于1993年，黄仁勋、Curtis R. Priem和Chris A. Malachowsky是三位联合创始人，1999年1月，英伟达在纳斯达克挂牌上市。

根据1998年的年报，英伟达在IPO前的股东构成是创始人团队、内部高管、以及风险基金，其中持股超过5%的包括：执行总裁黄仁勋持股9.9%，当时的工程副总裁Chris A. Malachowsky持股10.3%，首席技术官Curtis R. Priem持股10.5%，董事Tench Coxe持股7.9%，董事Mark A. Stevens持股10.8%，萨特希尔创投（Sutter Hill Venture）持股7.3%，红杉资本（Sequoia Capital）持股10.6%。

自英伟达上市之后，其创始人和高管就开始了减持之路，所持股份从最初的44.9%开始大幅下降，而2005年之后，其持股比例就再也没超过10%。

随着近几年英伟达股价的一飞冲天，高管与创始人团队的减持数量与股价飙升齐飞，两者正向波动，总持股比例也就徘徊在4%左右。如果在其中扣除黄仁勋的持股，那英伟达高管团队的持股比例可以忽略不计。

按照最新的数据披露，如果计算范围更广的英伟达内部人持股，即包括公司的高管、董事或重要投资者，这30人共持有959,720,214股，持股总比例为3.92%，下表显示了明细：

在上述高管团队中，要说谁卖飞了英伟达股票，那除了黄仁勋，就是另外4位持股超过1%的创始团队成员和高管了。

1、联合创始人、前首席技术官Curtis Priem

Curtis Priem在英伟达上市后就开始减持所持有的股票，并在2007年前出售或捐赠了他所有的英伟达股票。根据《福布斯》的报道，目前Priem的身价不到5000万美元，妥妥卖飞。

不过，Priem的大部份财产都捐给了母校壬色列理工学院（Rensselaer Polytechnic Institute），从2001年开始总共捐赠2.75亿美元，占该校捐款总额的40%之多。

2、联合创始人、前工程副总裁Chris Malachowsky

Chris Malachowsky同样也在英伟达上市后就开始减持股票，2001年时所持股票比例已经降低到了5.2%。根据《福布斯》的报道，Chris Malachowsky2002年的时候还持有7.73亿股英伟达股票（分割调整后），但是自那以来，他一直未被要求披露其持股或销售状况。而在最近的数据披露中，也没有其持股的情况。

3、董事Tench Coxe

Tench Coxe自英伟达成立至今一直没有离开，1998年时他持股7.9%，但英伟达上市后就开始大规模减持，1999年其持股就不足1%，直到2004年才持股增加到1.2%。不过2005年开始至今，持股也一直没超过1%。

4、董事Mark Stevens

Mark Stevens于1993-2006年加入英伟达董事会，离开两年后再次加入，1998年持股10.8%，但同样也是一上市就大规模减持，1999年至今，其持股始终不足1%。

这些创始人和高管，就像A股中了新股的股民，上市就跑路，为什么他们是如此没有格局？一边是确定性的收益，一边是不确定的未来，不是所有人都能做时间的朋友，更何况英伟达的发展之路绝非坦途。

黄仁勋多次表示“我们距离倒闭只有30天”，来激励员工背水一战的努力——事实上，仅仅从1993年到1997年，英伟达就几乎破产了三次。而且，1999年上市以后，英伟达的股价只是稳健向上，直到人工智能潮爆发之后，股价才一飞冲天。

聪明人可以看到趋势，但不能明确具体时点，一家公司的命运，既要看企业家的奋斗，更要兼顾历史进程。因此，获取确定的收益不失为一个理性的选择，更何况，失之东隅收之桑榆，高管们后续的投资可能也有不错的收益。

02

创业（风险）投资基金

1993年，萨特希尔创投（Sutter Hill Venture）和红杉资本（Sequoia Capital）向英伟达各投了100万美元，在这轮总额为200万美元的天使轮融资后，当时英伟达的估值为600万美元。

在1998年的股东名录中，萨特希尔创投持股7.3%，红杉资本持股10.6%。1999年，英伟达在纳斯达克上市，发行市值2.3亿美元。

上市之后，这两家风险投资就开始退出英伟达，在1999年的股东名录中，它们已榜上无名。估值600万美元，退出时的市值即便以2.3亿美计算，6年时间获得了超过30倍的收益，这样的投资无论如何都是一笔非常划算投资，只不过萨特希尔创投和红杉资本并没有想到在20年后英伟达成为市值第一的公司。

即便这两家风险投资公司知道英伟达会成为市值第一的公司，它们也不得不退出，这是由风险资本的性质决定的。

风险投资又称为创业投资，是公司或基金投资于被认为具有高增长潜力或已经表现出高增长的早期新创公司。风险资本家承担风险，投资是为了通过最终的出售股权回收资金。

现在我们知道，创业投资基金是指专门为创业企业提供资本支持和创业管理服务的集合委托投资制度。

与投资者分散直接从事创业投资的本质区别在于由多数投资者共同出资设立专业性创业投资基金(组织形式通常表现为创业投资公司或创业投资合伙公司) ,以创业投资基金名义从事组织制度化的创业资本运作。

为什么这些机构在上市伊始就减持而不是继续持有而获取更大收益？一方面，这是由风险资本的活动属性所决定。

从公司初创到最终成功上市，能顺利达到这个阶段的公司本就只有凤毛麟角，且可能花费数年，风险投资在这个过程中已经是足够耐心。而在公司上市之后退出，风险投资就完成了其使命。

而另一个原因则是风险资本的性质决定。通常而言，创业投资是以支持“新创事业”，并为“未上市企业”提供股权资本的投资活动，但并不以经营产品为目的。

创业投资主要是以私人股权方式从事资本经营，并以培育和辅导企业创业或再创业，来追求长期资本增值的高风险、高收益的行业。资金并非都是来自于公司的自有资金，很多是来自于有限合伙企业，而合伙企业是有存续期的规定，即到了特定时间必须退出。

具体到英伟达公司，从股东名录来看，“Entities associated with Sequoia Capital VI”和“Entities associated with Sutter Hill Ventures”就意味着这是两只由红杉和萨特希创投管理的机构来实现对英伟达的投资，英伟达1998年的年报列出了这两个主体背后的投资人。

红杉持有的3095902股股票由以下主体构成：(a) 红杉资本VI持有的2,566,589股，(b)红杉资本增长基金持有的258,947股，(c) 红杉科技合伙人VI持有的141,021股，(d) 红杉XXIII持有的81,237股，(e) 红杉XXIV持有的27,778股，(f) 红杉科技合伙人III持有的16,528股，(g) SQP 1997持有的2,433股，以及(h) 红杉1997持有的1,369股。

萨特希尔持有的2150429份英伟达股票是由以下构成：包括萨特希尔有限合伙公司持有的1,291,505股，萨特希尔创投有限责任公司5位董事总经理及其相关家族实体持有的858,924股股票。

红杉资本于1972年在加利福尼亚州门洛帕克创立，专门从事技术领域私营公司种子期、早期和成长期的投资，截至2022年，该公司管理的资产约为850亿美元。

红杉资本的结构为有限责任公司，它的投资通常以专项基金的形式发起，而基金在法律上是有限合伙企业，投资人以有限合伙人的身份投向专项基金，然后公司以普通合伙人身份管理该基金，并将资金投资于相关企业。红杉资本的有限合伙人主要是来自于大学捐赠基金、慈善基金会和其他大型机构。

从上世纪70年代以来，红杉资本几乎投了同时代最伟大的企业，除了英伟达以外，它还投了苹果公司、Google、YouTube、PayPal、思科、甲骨文公司、Shein、Electronic Arts、Atari、WhatsApp、领英、客涯、Meebo、AdMob及Zappos等。

与红杉资本相比，萨特希尔创投在中国的知名度并不高，但也不是等闲之辈。萨特希尔成立于1964年，是仍在运营的最古老的风险投资公司之一。

它的总部位于加州帕洛阿尔托，主要专注于网络和计算机技术、商业和金融服务、医疗保健、网络开发和流行文化领域的投资，并以投资天使基金而闻名。Pithbook显示其自成立以来已经进行了455笔投资，退出有229笔。

比较知名的投资包括Restoration Robotics、Pure Storage、Mattersight、Forty Seven、Threshold Pharmaceuticals等，而最为成功的是孵化了云存储技术开发公司Snowflake，该公司在2020年创下了科技行业IPO的纪录。

更值得一提的是，Snowflake是萨特希尔创投通过“Venture Studio”(被国内翻译为“创业制片人”模式)的新型投资模式孵化的：在这一模式下，机构不再投资现有企业，而是主动创办并孵化公司，投资人还会作为联创和首任CEO，参与创企的战略定制、日常运营等。

从红杉资本和萨特希尔创投在英伟达的的经历来看，它们确实是履行了一个风险投资的角色：在公司早期投入资金助力公司成长，并在约定时间（上市）退出。

可以想到的是，红杉和萨特希尔在退出英伟达后会将相关资金分配给投资人，而红杉则会再发起并募集新的基金投资于下一个公司，周而复始，促进企业的创业和创新。

03

机构投资人

那么，谁持有英伟达更多的股份呢？机构投资者，更准确的说，是以养老金和共同基金为代表的机构投资人。根据Fintel的统计，截至2024年12月2日，英伟达公司有6622已向美国证券交易委员会（SEC）提交13D/G或13F表格的机构股东和股东，它们共持有17,758,454,684股股票。

下表显示了英伟达公司排名前25的机构股东（截至2024年11月28日）。这些数据通过13F（严格代表他们自己的持股）和NPORT备案直接来自美国证券交易委员会，与13D/G（代表投资者群体拥有的所有股份）备案的持股通常没有直接可比性。

从上表中，我们可以看到英伟达持股前三的股东分别是先锋领航集团（The Vanguard Group）、贝莱德集团（BlackRock, Inc.）和富达投资集团（FMR LLC），而这三个公司恰恰是现在世界上最大的三家资产管理公司。

贝莱德公司成立于1988年，最初是一家企业风险管理和固定收益机构资产管理公司，目前是全球最大的资产管理公司，截至2024年3月31日，管理资产达10.5万亿美元。

先锋领航集团成立于1975年5月1日，截至2024年3月，管理着约9.3万亿美元的全球资产。

富达投资成立于1946年，是全球最大的资产管理公司之一，截至2024年3月，管理着5.3万亿美元的资产。

先锋领航目前是英伟达的最大股东，其持股第一次出现在英伟达超过5%股份的名单是2012财年，彼时它所持有的股份是5.47%，后续加仓减仓，至今一直持股在5%以上。

富达投资对英伟达的投资很早，2001年时持股比例就高达11.8%，虽然在2003年基本将仓位减至一半，但随后在2013-2016年间持股比例高达15%左右，是英伟达曾经的超级大股东。

随着2020年英伟达股价上涨，富达投资连续几年都在减持，2024年2月9日的13G/A文件中，其持股比例为5.18%，而到了2024年11月12日，富达投资对英伟达的最新持股比例已经跌到4.07%。

贝莱德对英伟达的持股比例比较稳健，从2009年开始其所占股份都在5%以上，而且在AI热潮之后，它还继续增加了对英伟达的投资，目前其持股比例高达7.3%。

事实上，先锋领航、贝莱德和富达投资并不仅仅是英伟达的大股东，它们几乎是市场上所有叫得上名字的大公司的重要股东。

这种情况与美股市场的转变相关，根据美联储的数据，从上世纪70年代至世纪末，家庭直接持股比例加速下滑，从65%左右下降至40%。个人投资者选择通过养老金投资以及共同基金参与股市的比例开始上升，为什么会有这种现象发生？

有研究机构分析了两个原因：1）1978年私人养老金计划401（K）的成立以及同时期共同基金的发展，使共同基金和养老金为代表的机构投资者开始逐渐获得更高的持股占比，个人投资者持股占比出现加速下降；

2）20世纪80年代，美国经济开始走出滞涨，促使国际资本回流美股市场，同时也推动了境外机构投资者参与美股的投资。

04

那些曾经的英伟达股东们

软银在2019年出售其全部持有的4.9%的英伟达股份，获得33亿美元，而当初其成本是7亿美元，如果这是卖飞了，那么英伟达的其他持股5%以上的重要机构投资者更是卖飞——其实从股价来看，但凡没有持有到2023年后期-2024年的，之前卖出的无一例外都算是错过了人工智能带来的巨额财富增长。

比如PRIMECAP管理公司是先锋资产管理集团旗下的投资管理公司，2008-2016年期间有8年曾持股5%以上：

还有骏利资产管理集团（Janus Capital），2000年和2001年各持有英伟达6.8%、7.1%的股份，但之后就再也没出现在持股超5%的名单上了。MR集团，2000年时对英伟达的持股达到了14.6%；巴克莱环球投资公司（Barclays Global Investors）2006年持有英伟达10.5%的股份，2007年减持到6.1%；安盛集团（AXA），2002、2003、2006-2008这五年持股分别为7.9%、6.2%、6.8%、8.7%、10.1%，然后就在持股5%的名单上消失了。

当然，只要有利可图，永远不会缺少投资者。英伟达在遭遇创始人、高管团队、共同基金等减持的同时，迎来熙熙攘攘的新机构。

英伟达的股东也出现了国内机构投资者景林资产的身影，媒体甚至将其称之为是“在成为了见证英伟达万亿美元市值狂飙之路的中国机构”。

根据景林资产管理有限公司向SEC提交的备案文件，其2019年3月31日持有4.1万股英伟达，但在2021年前就基本清空，2020年12月31日仅持有0.72万股英伟达股票。

景林资产香港有限公司——景林旗下的海外主体——后续重仓英伟达。根据景林香港于2024年11月8日向SEC提交的最新备案显示，其在2024年三季度减持英伟达105.9万股，减持幅度超过97%，最新持股股数仅剩3.11万股，期末持股市值为377.81万美元。

显然，景林在此过程中获得了丰厚的回报，比如2023年一季度，景林斥资约9000万美元买入32.53万股英伟达，英伟达也在当时成为了景林的第七大持仓股，在英伟达总市值接连越过一万亿与两万亿门槛的过程中，景林也成为受益者之一。

目前，在英伟达公司中开设新头寸的主要持有者包括FSAKX-战略顾问美国全股票基金、Fjarde AP-fonden（瑞典第四国家养老基金）、EQ ADVISORS TRUST-EQ/大盘成长管理波动性投资组合IB类、EQ ADVISORS TRUST-EQ/大盘成长指数投资组合IB类、EQ ADVISORS TRUST-EQ/JPMorgan成长股票投资组合IB类、VVSIX大盘股战略股票基金I类、Mindset财富管理有限责任公司、Denali Advisors有限责任公司等共同基金、指数基金与养老基金。

经过股价狂飙之后，英伟达的市值已经稳定在3万亿美元以上了，和苹果公司一样富可敌国。现在基金经理面临的问题是，这是否是一场泡沫？

很多人认为现在高位的英伟达，从财务数据来说，它已经是比较糟糕的投资对象了，维持现有股价所需要匹配的利润要求过高了。但不管是否是泡沫，未来主要也是机构之间的搏杀。

当然，在基金历史上，有很多基金经理都曾在一只股票上下注，结果赔得血本无归。卖飞的遗憾，总比被套强，就让专业的投资机构活在英伟达股价下跌的恐惧中吧。

05

结论

与1998年相比，今天英伟达的大股东——持股比例超过5%的股东，用翻天覆地来形容也毫不为过：当时所有的大股东，今天都已经不在名单之中了，代之而起的是机构投资者，尤其是以先锋领航和贝莱德为代表的机构投资人，成为了英伟达的主要股东。

尽管黄仁勋今天以3.51%的持股比例位居第四，但是他的这个持股比例并非是自己刻意保持的结果，而是被动增持之后的产物。

所谓被动增持，是因为黄仁勋的薪酬包中有很大一部分是与业绩挂钩以股权激励的形式支付。于是，我们就看到，尽管黄仁勋不断在卖卖卖，但是他的股份还能保持在4%左右。

从横向来看，英伟达的股权结构并非个例，而是美股上市公司的常态。以美国股市影响重大的七仙女（“Magnificent Seven”）为例，除了亚马逊、Meta和特斯拉这三家公司的创始人持股超过5%以外，其他几家公司的创始人股份均不超过5%，而最大的持有者是特斯拉的马斯克，也不过是持有20.5%。

从这个意义上说，这些创始人都是卖空了自家公司的股票。但比需要指出的是，如果没有这些创始人不断地减持，那就不会有机构投资者的不断买入，而先锋领航、贝莱德和富达投资等机构投资人只是替其他机构和个人在管理资产而已，换句话说，通过创始人的不断减持，全社会都受益于这些公司的资产增值。

从这个意义上讲，创始人卖飞了，但全社会却从中受益了。