美股巨震，背后的风险让人警醒

　　股市出现波动是完全正常的，无需担忧。应该担心的是股市如何升到如此高位，因为这表明了美国经济严重依赖低利率和高估值资产，这才是不正常的。

　　在截至周一的一周内，道琼斯指数跌去2,270点，跌幅9%，没有达到10%的标准，甚至还不能算通常意义上的回调。周二该指数反弹2%，回升567点，没有进入最大单日涨幅的前500。并且更加令人感到心安的是，导致这一波股市下跌的是对通胀和利率上升的担忧，也是最老套的理由。

　　过去10年中通缩恐惧曾几度令市场陷入巨震，包括2008年美国金融危机、2011年欧洲债务危机以及2015年中国经济放缓担忧，相比之下通胀担忧完全是另外一码事。之前的所有这些事件都曾经导致或者可能导致全球一个举足轻重的经济体陷落，并拖累其经济陷入通货紧缩。并且每一次投资者都押注央行将采取更多措施来刺激经济。

　　然而这一次与经济增长、通缩或者投资者聚焦的央行加码刺激政策无关，而是完全相反的问题。上周三美国联邦储备委员会（简称：美联储）发布声明，预计将进一步渐进式加息。去年12月份美联储的声明中没有出现“进一步”这个词。此次措辞的调整释放出微妙信号，表明美联储对于未来按计划加息的信心有所增强。然后是上周五的1月份非农就业报告，显示薪资同比增幅创2009年以来最高水平。

　　通缩恐慌时期，投资者会寻求政府债券避险，推动政府债券价格上升、收益率下降。而目前美国国债收益率正在上升，截至周二处在四年高点附近。

　　经济造成的通胀对生产能力提出了更高的要求。这从根本上看是一种乐观形势。薪资和利润预期上升并不是经济衰退或长期熊市的先兆。

　　当然，如果通胀持续高于美联储2%的目标，将促使利率进一步上升，那就可能造成经济衰退。

　　不过，剔除波动较大的食品和能源价格后的通胀五年来一直低于2%，且25年来从未触及3%，在这种情况下为什么要担心前景呢？

　　就算目前股市的下挫不值得担忧，也不能说宏观背景万事大吉，首先需要指出的就是乏力的通胀。九年时间和2000年以来最低的失业率才推动薪资温和上涨，而且涨势可能还难以持久。尽管美国减税提振了短期前景，但上述情况显示出，人口老龄化和低迷生产率会对长期经济增长带来强大且持续的阻力。

　　美国国债收益率仍低于3%，经通胀调整后低于1%。海外市场的收益率甚至更低。造成这一结果的原因包括，长期增长前景总体较为悲观，以及全球央行通过低利率及数万亿美元购债计划推动经济增长。

　　好消息是此类极端措施已不再需要了。美联储自2015年末开始加息，并在去年逐步缩减其债券持有规模；欧洲央行和日本央行都在放慢购债步伐。

　　但是，近十年的超宽松货币政策已导致资产价格飙升，并令波动性保持在异常低的水平。美国股市即使近日暴跌，周一其市值仍相当于国内生产总值(GDP)的152%，而危机前的峰值水平仅有127%。

　　曾引发2008年金融危机的过度借贷如今基本没有再出现，但是，从比特币到垃圾债券、再到多伦多和悉尼的房地产等多个市场依然弥漫着投资者渴求风险的气息。在经济增长缓慢和低利率的环境中，周期性的资产荣枯可能司空见惯。日本股市自1990年以来已经经历了14次熊市，2008年以来则有六次。

　　鲍威尔(Jerome Powell)甚至在本周一就任美联储主席之前就曾观察到，最近的扩张并不是以通胀结束，而是以资产泡沫破灭而告终。而且，此类资产泡沫不需要通过引发金融危机来造成损害。高盛集团(Goldman Sachs Group Inc., GS)估计，受财富效应影响，去年美国股市上涨为经济增长贡献了0.6个百分点——家庭将其股票利得用于日常支出。按照高盛的计算，今年股市下跌20%可能拉低经济增速1.1个百分点。这就不仅仅是抵消减税带来的刺激效果那么简单了。

　　将最近的股市回落认定为泡沫破裂的开始没有道理；考虑到对经济增长、利率和波动性的乐观假设，股票估值虽处于高位却依然合理。但资产市场的表现通常会超前其基本面，只要利率和通胀水平保持在异常低位，经济就会存在隐忧。