全球股灾，现在该贪婪还是恐惧？

橡树资本创办人霍华马克思(Howard Marks)于4月4日接受彭博采访，对川普对等关税提出洞见。

他是价值投资界备受推崇《投资最重要的事》一书作者; 华尔街日报曾经评论，霍华马克思的备忘录，媲美波克夏的股东大会。

在川普对等关税引爆全球股灾之时，他认为，几乎没有人可以回答“是否跌过头”这个问题，并认为这是他50年职业生涯看过的最剧烈变动。 以下是霍华马克思的受访精华：

“瑞士人不该做意大利面”

记者问(以下简称问)：你要如何衡量像这周早些时候宣布的“关税”这种潜在的典范转移(paradigm shift)呢?

霍华马克思答(以下简称答)：首先，衡量这个词其实并不正确，因为它暗示着可以量化，但这是做不到的。 这种事根本没有什么可以量化的依据。

你要如何判断、如何思考这些变化呢? 你知道，这大概是我职业生涯中看过最大的环境变动。 (This is the biggest change in the environment that I've seen probably in my career.)

我们从自由贸易、全球贸易与全球化的体系，走向一个对贸易进行多方面重大限制的体系，这也代表美国正在迈向孤立。

我认为，自第二次世界大战以来的这80年，是人类历史上经济最好的时期，其中一个主要原因就是贸易的发展。

我认为我们的确经历过潮水上涨，船只皆浮的时代，而贸易就是其中非常关键的一部分。

所有听众都应该理解贸易的作用——每个国家在某些事情上做得比较好、某些比较差。 当每个国家都专注于做它最擅长、成本最低的事情，然后把这些东西卖给需要的国家，再由那些国家做其他事情并卖给别人，全球的福祉才会最大化。

橡树资本创办人霍华马克思(Howard Marks)。 路透

这就是贸易的运作方式。 我不知道这样说政治正不正确，但好消息是：意大利人做意大利面，瑞士人做手表。

如果我们停止世界贸易，瑞士人得自己做意大利面，意大利人得自己做手表，那这个世界可能会——嗯，可以说是——让这两个国家的人都过得比较差。

这就是我们现在面对的问题，我们绝对不该低估从全球化中所获得的好处。

全球化如何让美国人“买得起”

关税来了，谁要付钱?

我在十年前的一篇备忘录中提到过，有一段长达25年的期间，美国的耐用品价格在经过通胀调整后下跌了40%。

这让通胀受到抑制，也让所有美国人能够以低价买到商品。 如果我们没有全球贸易，我们就失去了这项好处。

你知道，这些关税的目的是为了鼓励国内生产。 但有谁会相信，美国制造的大多数商品会和进口品一样便宜? 换句话说，东西会变得更贵。

全球化带来了金融上的好处，包括抑制通胀。

如果我们(美国)在那25年内没有从海外购买电视和家电，价格没有下降，那么通胀会是多少? 答案是会高出很多。

所以，关税就是一种额外成本。 总得有人来付。 而大多数人认为是消费者要承担这些成本。

当然，也有可能是进口商、出口商，或出口国政府来支付这些关税。 但无论如何，这是一笔额外的成本，而关税收入会流向政府。

现在该进场? 还是观望?

“今天我们知道的比平常少得多”

问：那么，整个社会真的会因此而变得更好吗?

答：当你在这种环境下评估特定资产类别的风险与报酬时，可能会有无数种结果。

问：你在近五十年的职业生涯中，总是在市场错价(dislocation)时期表现出色。 那现在是该进场的错杀时刻吗? 还是该观望?

答：这确实是一段市场错杀期。 每个人都得自己判断目前资产价格的下修到底是合理、不足，还是过头了。

如果跌得太多，那你应该两脚一起跳进去(If it's excessive， you should jump in with both feet.)。 如果跌得还不够，那就应该等市场再调整。

而这种判断是无法如质(qualitatively)做出的。 你刚才用“衡量”这个词，我稍微纠正了一下。

没有一个地方可以查，没有一种分析可以让你判断当前资产价格是否符合未来的环境。 其实从来都没有。

这一切永远只是猜测、推论。 这也是为什么伟大的投资人之所以伟大：因为他们比其他人更擅长做出这种判断。

而今天的难度格外高，因为我们完全不知道未来会怎样...... 通常我们会以为自己知道未来可能会发生什么。

我们通常假设未来会和过去差不多，据此进行推论。 大多数时候这是有用的，因为世界的变化幅度不大。

但最近几天的事件，震动了整个世界经济，甚至超越经济领域，动摇了地缘政治与国际秩序。

没有人知道接下来会变成什么样子。 真的没有人知道。 我敢说，如果你告诉我六个月后我们的规则会是什么，我敢打赌你猜错了。

现在是一个混乱流动的状态... 你根本不可能知道未来会怎样!

即便你知道美国会怎么做，而且六个月后还是一样，但我们不知道其他国家会怎么做，不知道这些行为会造成什么影响。

所以，我一直反对预测，我不相信宏观预测(macro forecasting)，不管是我自己的还是别人的。 而且今天我们知道的比平常还要少得多。

那些习惯依据预测来过日子的人会说：“未来会发生这个，所以我要做这个; 未来会发生那个，所以我要做那个。”

但真正需要知道的是：如果你要依赖预测行事，你需要的不只是预测本身，还需要估算这个预测正确的机率。

而今天，不管你的预测是什么，你都得承认：它正确的机率比以往都低。 因为我们知道未来会长什么样的机率，现在比历史上任何时候都还低。 这就是我现在的感受。

现在该恐惧? 还是该贪婪?

谁知道现在是风险来了、或只是好商品在打折

问：那现在是应该恐惧，还是应该贪婪的时候? (Is this a time to be fearful or greedy?)

答：你知道在彭博(Bloomberg)的办公室里你该怎么说吗? 要以你隔壁邻居——百货公司 Bloomingdale's的逻辑来想。

Bloomingdale's 现在全馆打折。 S&P在过去两天下跌了8%，过去六周跌得更多。 这是在打折啊，应该让人产生买进的念头。 它会不会继续跌? 没有人知道。 现在价格公不公平? 也没有人知道。

但每当价格下跌时大家都逃离市场，因为他们认为那代表风险。 但这其实只是商品在打折而已。

当然，这需要一点时间。 我原本想说需要一个专业人士，但其实需要的是“训练期之前的专业人士”，而这种人非常少，才能判断出这些折价是否足够、是否合理。

但你绝对应该去看看，而不是说：“等一下，当价格是100的时候我做了XYZ，现在价格是 90.我就要抵制它。”光是这样讲就不合理，你应该仔细审视。

美国仍是好投资?

你喜欢“购物不付钱”的人吗

问：你还认为美国是最好的投资标的吗?

答：我觉得美国可能还是最好的地方，但不像以前那么“最”了。 因为如果你想想那些让美国成为最佳投资地的因素：

其中之一是法治(One of them was the rule of law)。 而今天这点可能已经不那么确定了。 另一个是结果的可预测性，现在也不如以往。

还有一点，多年来美国投资环境中最大的缺点就是我们的财政状况——赤字与债务。

美国的行为就像是一个拿着黄金信用卡的人，没有限额，也永远不会收到账单。 所以你当然可以花得比你赚的多。 那如果你有一张黄金卡，你会怎么做? 也许你会买一辆好车，但想想算了，不如把车全买了，反正账单不会来。

这就是我们的行为模式，也是华府花钱的方式。 但——最近这些事件会改变这一切吗? 它们会让我们开始有信用上限吗? 会不会让账单最终真的出现?

如果这两个问题的答案有一个或两个都是“是”，那就是一个真正的风险。

如果人们不再喜欢美元，不再愿意投资美国，不愿意持有无限量的美国国债?

如果我们把别人惹毛了，他们即使承认美国信用还不错，也不想持有美国的债务，因为“看看他们怎麽对我”。

那么，美国的财政状况就会变得非常复杂。