美股擅长制造泡沫，也能从容化解

　　如今，繁荣与萧条的周期转换在转瞬之间便会发生。短短四个月内，存储芯片泡沫迅速膨胀直至破裂，期间伴随着市场的剧烈波动和一家对冲基金的突然崩盘。数万亿美元凭空产生，随后又灰飞烟灭。

　　但问题在于：对于市场的其他部分而言，这根本无关紧要。标普500指数距离其历史高点仅差1.6%。而衡量该指数中所有股票平均表现的等权重指数，更是在刚过去的一周创下新高。

　　研究泡沫的学者或许对此不以为意。在过去15年里，后金融危机时代的宽松货币政策导致市场局部领域反复上演繁荣与萧条的戏码，这些领域的规模有时甚至并不小。然而，这些泡沫的破裂都未能阻挡大盘一路高歌。

　　为什么这些微型泡沫会不断涌现？（当然，就半导体而言，这种泡沫的规模其实并不算小。）为什么它们没有造成更大的破坏？

　　简要回顾过去十几年出现的泡沫：

　　3D打印（2014年，较峰值下跌93%）

　　任何沾上中国概念的东西（2015年，中国股票下跌47%）

　　低波动性策略：（2017至2018年，一种现已不复存在的上市投资工具曾在单日内暴跌92%）

　　SPACs、清洁能源、大麻、太空和加密货币（2021年；Ark Innovation ETF下跌81%）

　　寄托了AI希望的微型公司（2023年、2024年、2025年、2026年；Super Micro Computer和Allbirds均下跌超过85%，后者曾更名为NewBird AI，现名为Smartbird)

　　加密货币储备股（2024-2025年；Strategy下跌83%）

　　任何与美国总统川普相关的标的（2024年及以后；@DJT下跌89%）

　　存储芯片(SK海力士在上周五反弹之前下跌了55%）

　　在我看来，所有这些泡沫的成因无外乎宽松的货币环境、人类的赌徒本能以及对新技术的狂热期冀混合交织。从运河、铁路到英国自行车泡沫，这些都曾是催生泡沫的标准要素。但自2007至2009年金融危机以来，这些因素的作用被极度放大。

　　资金的来源各不相同。在2010年代，资金主要源自各国央行；从2020年起，政府支出又注入了巨大流动性；而到了今年，保证金债务和杠杆ETF则成了主要推手。

　　一夜暴富的渴望从未消退，而交易的游戏化以及手续费降至零，降低了将股市作为赌场的门槛。此外，创新似乎也比以往更加频繁。这其中既有2018年“波动性末日”和2021年SPACs等金融创新，也涵盖了引爆加密货币、3D打印、AI、清洁能源以及太空热潮的技术革新。

　　这要紧吗？有两点值得警惕。首先，巨型泡沫的破裂往往会给经济造成灾难性影响，1929年和2008年便是前车之鉴。其次，泡沫会虹吸投资者的资金并导致资本错配，进而拖累经济增长。

　　近年来的微型泡沫之所以没有摧毁经济增长，是因为它们大多并非由债务融资支撑。当泡沫破裂时，虽然投资者蒙受了损失，但金融体系依然安然无恙。

　　“银行体系目前非常健康，”全球宏观策略师兼“错误图书馆”(Library of Mistakes)馆长罗素·纳皮尔(Russell Napier)表示，“这意味着总有更多的信贷来催生下一个泡沫。”这家位于爱丁堡的图书馆专门收藏金融历史类书籍。

　　泡沫引发的资本错配一直是经济学家们激烈争论的焦点：对经济而言，究竟是不顾投资者的巨大损失去狂飙突进地修建铁路更好，还是采取一种更缓慢、在财务上也更理性的建设方式更为妥当？

（资料照片）

　　近年来的一些微型泡沫同样卷入了这场争论，例如2020至2021年间投资者向清洁能源公司倾注的巨资。有人辩称，为了应对全球变暖，付出亏损的代价是值得的；不过在相关股票暴跌后，这种论调就很少听到了。而另一些情况则是赤裸裸的资本挥霍，例如带有戏谑色彩的加密代币狗狗币(dogecoin)，以及许多以失败告终的SPACs。

　　随着海量资金涌入人工智能领域，我们正步入一个危险地带。据估计，未来四年在数据中心上的支出将高达7万亿美元。如果生产力的提升不足以证明这笔支出的合理性，这笔巨资足以对整体经济造成重创。

　　此外，债务融资使用的日益增加意味着，如果最终AI整体上被证明是一个泡沫，它也可能冲击金融体系。这种潜在冲击是整个市场无法忽视的。