深圳地铁惨亏 释放强烈信号

9月12日，“中国最赚钱地铁公司”——深圳地铁集团的中期财报显示，2024年上半年，其营业收入92.99亿元（人民币，下同）、同比上涨50.95%（但仍明显低于2022年同期的119.75亿元），可净利润亏损高达37.93亿元，前所未有。这是一个强烈的信号，折射着中国房地产泡沫破灭的深远影响。

深圳地铁自2009年转亏为盈后，除2015年外（该年营业额51.934亿，净利润亏损18.392亿），年年盈利。2024年上半年的亏损，是罕见的。但从近几年的财务报表看，亏损也是有迹可循的。

2009年，深圳地铁全年客运量1.36亿人次，营业额7.7369亿，净利润5.1772亿，总负债137.5亿，总资产400.4亿，资产负债率34%，经营态势甚好。10年后，2019年的业绩堪称史上最好，全年客运量17.7亿人次，营业额209.9亿，净润利116.67亿；而该年总负债和总资产分别为1489.42亿和4227亿，资产负债率35%。

但2020年后，就转折了。疫情爆发，深圳地铁2020—2023全年客运量波动较大，可营业额总体是持续增长的（2021年例外），但问题是利润大幅下降。2020年尚维持在110亿的高位，为什么之后3年断崖下降，2023年只有5.5亿了，2024年上半年就巨亏了呢？

从财务数据看，有两大原因。第一，营业成本剧增。2017年—2023年，营业成本分别为90.05亿、101.91亿、142.94亿、134.72亿、133.39亿、210.59亿、219.11亿。2022年和2023年，成本就跃升到200亿以上了，2024年上半年也居高不下。对比历史数据，这很不正常。如果不是深圳地铁经营管理水平在这期间显著扭曲，就是深圳地铁的经营环境急剧恶化。

其二，激进扩张。2019年—2023年，深圳地铁的总资产和总负债膨胀，分别增长了1.69倍和2.66倍，2023年末资产负债率55%，较2019年增加了20个百分点。这导致财务费用从2019年的25.73亿猛增至2023年的43.81亿，接近翻番。

同时，深圳地铁投资收益骤降，2019至2023年，投资收益分别为117亿、116亿、64亿、67.87亿、47.98亿，2023年的投资收益只有2019年的41%，下降幅度之大惊人。其中，深圳地铁对万科的投资最有戏剧性。2017年，深圳地铁入主万科，从华润、恒大等10家企业手中收购了万科29.38%的股权（32.43亿股股票），花费约664亿元，其中银行贷款445亿元（利率为当时的5年期基利率，超过4.5%）。深圳地铁的综合持股成本为20.47元。开始几年，万科势头不错，市值一度超过4000亿，深圳地铁2017年至2022年累计获得的万科分红192亿元。但中国房地产泡沫破灭后，万科股价一路下滑，截至2024年9月12日收盘，万科报收于6.31元（市值仅700多亿），深圳地铁损失惨重（其所持万科股票市值现仅约200亿），被万科套牢。

在上述两个因素的直接作用下，虽然从营收规模来看，深圳地铁继续保持全国第一；但从2021年起，净利润大减。2023年财报上净利润还有5.5亿，如果扣除政府财政补贴7.3亿，净利润则负1.8亿元。到了2024年上半年，直接爆雷，巨亏37.93亿。

业绩恶化，严重影响了深圳地铁的融资。例如，8月26日、27日，深铁集团分别发布2024年度第一期、第二期超短期融资券相关发行公告文件。这两笔超短期融资券发行金额分别为15亿元和14亿元，期限均270天，拟全部用于发行人偿还有息债务。不过，仅两天之后，8月28日，深铁集团便再次公告称，由于近期市场波动较大，公司决定取消第一期超短期融资券的发行，调整后的发行安排另行公告。

深圳地铁这次亏损的性质，与2015年截然不同。2015年净利润亏损18.392亿，有很多偶然因素，当时深圳地铁还走在上坡路上，2016年就换亏为盈了。2024年上半年的巨亏，则是趋势性因素在主导。

众所周知，地铁价格政府有管制，地铁公司不靠卖票赚钱（而是普遍亏损。例如，深圳地铁称2024上半年轨交建设运营的收入与成本间存在约13亿元的缺口），而是走的TOD模式，即以公交站点为中心，以400～800米为半径建立中心广场或城市中心，其特点在于集工作、商业、文化、教育、居住等为一身的“混合用途”。深圳地铁赚的是在轨道交通站点上方开发房地产和物业的钱，通过“轨道+物业”、“站城一体化”，已构建了写字楼、商业、酒店、广告传媒等多种产品体系。

可问题是，2021年起中国房地产泡沫破灭，楼市下行深不见底，经济大盘动摇，TOD模式很难走下去了。