普京心塞：俄罗斯股票可能已经“没有价值”

截至周五（5月27日），MOEX俄罗斯指数今年以来下跌超过36%。MSCI的最新研究表明，俄罗斯股票可能已经“没有价值”。

在俄罗斯入侵乌克兰的背景下，莫斯科市场停止了交易，在该交易所经历了自苏联解体以来最长的一次关闭，近一个月后才重新开放。莫斯科交易所现在已被许多国家取消了认可的地位。而自俄乌战争开始以来，俄罗斯证券的国际投资者在管理和估价其头寸方面一直忍受着限制。

CDS是一种衍生品，使投资者能够将其对某一公司、国家或其他实体的信用风险与其他投资者的风险进行交该模型是基于这样的假设：如果一家公司的股票价格降至零，它就会选择拖欠债务。MSCI解释说，在这个框架中，一个公司的违约风险是由它的价值相对于它的债务水平所驱动的。

根植于这一概念的模型被用来从股价中计算违约概率，但它们也可以从违约概率中推断出股票价格，MSCI分析师在周五的研究报告中就是这麽做的。

换。贷款人从投资者那里获得CDS，根据协议，如果借款人不履行债务义务，投资者向贷款人付款。

MSCI高级助理萨斯（Zoltan Sass）在周五的报告中补充说：“CDS市场和俄罗斯股票上市价格之间的不协调可能是由于技术性违约恐惧、CDS拍卖机制的失败、与受制裁公司的证券相关的CDS交易限制以及CDS投资者对俄罗斯股票价值的认知降低等因素的综合作用。”

萨斯说：“我们发现，自俄乌战争开始以来，俄罗斯企业CDS的交易量猛增。交易活动的增加可能表明，CDS市场包含了股票市场上没有的信息。因此，我们的研究结合了CDS市场的隐含违约概率来模拟俄罗斯股票价格。”

MSCI数据显示，虽然俄罗斯股票自入侵以来下降了36%，但与CDS市场接轨时的价格基本为零。

萨斯补充说：“对这种脱节的一个基本解释是，在一个市场上交易的投资者不在另一个市场上交易。大多数外国人无法交易俄罗斯的股票，而CDS只有机构投资者才能进入。”

研究还指出，该模型的结果也可能是CDS市场本身被俄乌战争扭曲的结果。如果违约导致CDS的赔付，相关债券将不得不被拍卖。

萨斯说：“由于制裁或其他市场摩擦而难以转让这些债券，可能会抬高违约保护所需的溢价，从而抬高CDS隐含的违约概率。此外，由于制裁导致的债券支付障碍可能引发技术性违约，即公司实际上没有破产，但由于其他原因无法支付息票或本金。”

鉴于俄罗斯的市场受到严格限制，市场的所有领域都出现了某种程度的扭曲，萨斯强调，MSCI认为股票和CDS市场之间的脱节是“引人注目的”，可能反映了多个因素导致的估值分歧。

萨斯说：“俄罗斯公司可能会继续运营，产生收入并支付股息，这意味着对能够投资于这些企业的一小部分投资者可能仍有价值，但从CDS投资者的角度来看，俄罗斯股票似乎毫无价值。”

萨斯补充说，只有西方解除制裁，俄罗斯市场和经济的重新开放和重新整合，可能有望实现定价的更大一致性。然而，以当前的状态来看，他建议投资者可以通过超越单一资产类别来寻求对股票价格驱动因素的更深入了解。