人民币下跌何时休？

发展中国家市场上正在酝酿一场危机。土耳其、阿根廷、南非、印尼和中国的货币汇率正在下跌。一些媒体指出，在发展中市场上，对投资者来说主要的刺激因素是中美贸易战，其它货币是紧随人民币而下跌的。但俄罗斯卫星通讯社和广播电台采访的专家们认为，中国将不会允许人民币继续跌势。

在过去几个月来，发展中市场上的货币贬值幅度非常大。印尼盾兑美元的汇率跌至过去20年来的最低点。南非兰特自我感觉也好不到哪里去。阿根廷比索在过去一年内差不多贬值50%。土耳其里拉的汇率完全跌至历史最低点。

投资者们的恐慌不是一向都能得到符合逻辑的解释的。他们的恐慌在于现在正在发生的一切。短期做空发展中货币市场司空见惯，人民币、俄罗斯卢布、阿根廷比索、土耳其里拉都包括在内。因此，可能产生这样的感觉，那就是人民币作为世界第二大经济体的货币，把其它国家的货币单位拉低了。中国人民大学重阳金融研究院宏观研究部主任贾晋京告诉俄罗斯卫星通讯社和广播电台，实际上，每个国家货币下跌的宏观经济因素都完全不同。但对所有国家来说，货币贬值的主要原因确实是共通的——美元走强。

贾晋京说：“美元在全世界总的货币流通量当中占到60%以上。因此，实际上是各个货币与美元的关系的问题。非美元货币之间的相互关系是比较弱的。全世界总的格局基本就是，国际货币当中60%以上的美元，20%多是欧元，其他所有货币在全世界国际货币的流动当中都占不到15%，而且这15%当中还有一些主要西方国家货币，英镑、日元之类。所以这里面首先要看非美元货币和美元之间的相互关系。在跟美元相互关系方面，人民币确实面临比较大的贬值压力，但这个贬值压力，一方面与其他非美货币关系不大，另外一方面人民币和美元双边之间的货币关系占的因素比较大。当前宏观基本面肯定有一些影响货币汇率的预期因素，比方说中美之间的贸易摩擦，再比方说中美各自的一些产业方面的数据，这些都是变动中的一些基本面的情况，但是，变化幅度不是特别巨大，都是正常的变化幅度。”

许多发展中国家货币汇率下跌是由美联储的行为引起的。美国经济在稳定增长。美国总统唐纳德·特朗普推行了税收改革，释放了额外资本，在这些条件下出现了经济过热的危险。监管机构上调利率以避免不良后果，是完全符合逻辑的。

在这些条件下，为了修正本国汇率，其它国家应该同步上调利率。但这不是在所有时间都可行的。中国不能上调利率，因为在中美贸易战的条件下，中国经济已经可能放缓，而收紧货币政策将完全可能扼杀实业活跃度和经济增长。土耳其的情况一样。土耳其在过去许多年来一直靠低利率保持经济增长。也许是由于担忧经济增长放缓，也许是出于民粹主义考量，土耳其总统雷杰普·塔伊普·埃尔多安坚决拒绝上调利率，因此土耳其本币里拉下跌就是合理的了。贾晋京说，不管特朗普多少次指责中国为了对冲美国加征关税的行为而人为压低人民币汇率，但人民币汇率下跌引起了美国本身的行动。另一件事情在于，中国当局无论如何都不会允许人民币过度贬值。

贾晋京说：“事实上，货币本身的变化可以有一个比较快的变化速率，但是不会有特别大幅度的波动，事实上人民币对美元的波动幅度还没有欧元对美元的波动幅度大，所以说这种波动幅度首先可以讲是正常的。其次，7是一个重要的心理关口，由于货币汇率的变化幅度还受到宏观经济基本面的影响，因此不大可能跌破7。虽然中国加入了“逆周期因子”，但是我们必须看到中国汇率形成机制是一个完全市场化的机制，是有来自大量西方银行作为报价行在内的市场化的机制，肯定是没有办法操纵的，公开透明程度高于美国的市场，所以说，这里面首先从原理上来讲它就不是一种操纵。”

何为“逆周期因子”？只有中国央行知道。大众清楚的唯一一点是，这是中国金融监管机构为避免因外汇市场玩家的不理智行为而导致的短期波动情况，从而在人民币汇率结算时考虑的因素。中国几次在本币汇率特别不稳时加入逆周期因子，现在也加入了。所以有理由认为，人民币应该不允许大跌。

人民币长时间贬值对中国无益。从一方面来说，这在某种程度上在贸易战条件下帮助出口商。但从另一方面来说，考虑到中国对进口能源（石油和天然气）的依赖度日益上升，人民币贬值只会增加生产费用，而这意味着更多地阻碍经济增长。更何况，弱势人民币无助于其国际化，要知道中国政府很早前就制定了人民币国际化的计划。

所以，人民币汇率长期下跌的内部原因不存在，更何况是危机发生的内部原因根本不存在。另一个问题是投资者的行为。实践表明，投资决定并不总是以某个具体发展中国家的市场形势为出发点，也会以美国货币状况为出发点。在量化宽松政策时期，美元流动性水漫发展中市场。而现在则相反，我们观察到的是货币政策收紧的结果——美元走强，其它国家货币走弱。此外，由于发展中国家被视为是统一的投资等级，个别国家的问题自动引起其它发展中国家的资本外流。因此，目前的发展中国家外汇市场跌势是否将升级成一场大规模的危机，则在很大程度上取决于投资者本身。如果投资者们更深入地分析个别国家的宏观经济形势，那么市场就将稳定下来。如果他们在摩根士丹利资本国际新兴市场指数(MSCI Emerging Markets Index)表现的基础上在所有发展中国家市场上作出类似决定，那么多米诺骨牌效应可能成为相当现实的威胁。