人民币汇改周年：周小川也不是好惹的

　　2015年8月11日，中国央行将人民币汇率中间价下调1,000点，人民币一次性贬值2%，创下历史记录。到今日的8月11日，人民币汇改整整过去了一周年，那么，人民币汇率改革效果到底如何?下一步又该如何走?

　　也就是说，811汇改一年让外国人领悟到一个道理：不要逼中国央行，央行也不是好惹的。

　　也可以说，有很大的象征意义。这意味着，在全球财经政策中，中国不再仅仅是跟随者，以其规模与实力，中国央行已经成为重要的全球玩家。

　　过去全球感冒中国打喷嚏的局面已经改变，甚至变为中国感冒世界也感冒的局面。中国经济影响力的提升，伴随着经济下行以及政策不确定性，导致中国也成为全球经济潜在风险的重要来源，而这将反过来进一步影响中国。对于中国而言，除了以前更多关注美国货币政策对中国的“外溢”影响之外，中国货币政策对全球经济影响的“溢回”影响也不容轻视。

　　自那以后，中国央行对外沟通的意图和手段都得到了加强。

　　中国央行的沟通意愿增加是最大变化。去年8月11日的那次重大调整伴随着一份非常简短的声明，只表示此举是为了完善人民币市场化机制而进行的“一次性校正”和变动，没有细节。

　　这一有限的信息促使外界担忧，那次贬值是中国经济比人们预想的要糟糕得多的一个标志，而中国央行对资本流动的管制可能正在出现裂缝。

　　除了去年9月的一次短暂露面，中国央行行长周小川直至今年2月接受一家杂志采访时才打破沉默——这还是在1月人民币汇率大跌引发新一轮全球动荡、招致各方批评后才发生的。

　　“中国央行官员已经加强了他们的沟通，”汇丰(HSBC)亚洲经济研究主管范力民(Frederic Neumann)说，“他们(已经)让投资者明白(汇率改革)关乎弹性，而非打响全球汇率战的第一枪。”

　　811汇改的重大标志之一即是人民币渐进性贬值。除此之外，人民币汇率改革加快了步伐，中国央行放出两大招：一是动用外汇储备，二是加强资本项目开放的监管。

　　2016年1月11日，中国人民银行官员发文明确指出“中间价报价机制将会加大参考一篮子货币的力度，即保持一篮子汇率的基本稳定”。2016年2月，央行进一步地明确，做市商的报价要参考前日的收盘价加上24小时篮子汇率的变化。

　　有分析认为，从理论上来讲，“收盘价 + 篮子货币”事实上是两种汇率形成机制。 前者是参考收盘价的浮动汇率机制，人民币汇率与资本流动的方向一致，具有很强的顺周期性。后者是参考篮子货币的汇率机制，人民币汇率由其他货币的相对价格决定，主要目标是稳定对外贸易增速。

　　单独来看，上述两种机制都有其合理性，但是合在一起就可能出现“合成谬误”。例如 ， 在参考收盘价的浮动汇率机制下，人民币对美元汇率走势由经济基本面决定，经济指标好转会带动人民币汇率走强。而在参考篮子货币的汇率则是由其他货币的相对走势决定，汇率变动的外生性更强。

　　因此，在此种机制下，就难免会出现人民币对美元逐步贬值、人民币CFETS篮子货币却加速贬值的格局。

　　这种格局使得人民币陷入了一种尴尬境地：一方面，人民币作为新兴市场货币，应该同时反映自身经济基本面和海外风险;另一方面，在引入篮子货币后，虽然人民币贬值压力得到缓解，但是却让汇率走势脱离了基本面。

　　由于贬值预期的分化，做空力量将会逐渐变为强弩之末。相反，央行由于此前一弹未发，仍拥有充足的弹药。这意味着，充足的外汇储备加上相应的资本管制措施，足以帮助中国央行守住人民币汇率底线。

　　但分析同时认为，行百里者半九十，目前人民币汇率形成机制改革尚未完成。宜将剩勇追穷寇，不可沽名学霸王。由于当前的“收盘价+篮子货币”汇率形成机制有根本性的缺陷，它只能成为过渡时期的权宜之计。作为一个大国经济，自由浮动将成为人民币汇率形成机制的终极目标。在此之前，引入人民币对篮子货币的宽幅浮动机制将是更好的选择。中国央行应该进一步克服对汇率浮动的恐惧，走出汇率维稳的迷思，继续增强人民币汇率弹性。