中国即将化身QE之王 发力超乎想象

 

　　中国经济筑底过程中，要保持既定的速度与激情，央行货币政策调整的空间越来越大。有分析认为中国即将化身QE之王发力超想象。

　　据商业见地网4月27日报道称，先是在整个2014年，基础货币投放增幅达到12%，M2达到120万亿，信贷投放近10万亿，增幅超过10%。进入2015年，央行MLF中期借贷便利向银行体系净投放中期基础货币后，降准的幅度也在加大。

　　中国政府网4月12日公布国务院批复的国开行、进出口银行、农发行改革实施总体方案要求，三家银行强化资本约束机制、规范治疗机构。

　　随后4月20日有消息称，经国务院批准，央行将以外汇储备委托贷款债转股的方式，注资国开行和进出口银行，金额分别为320亿美元和300亿美元。

　　4月23日，进出口银行上海市分行副行长李跃证实：“改革方案获批，央行将以外汇储备委托贷款债转股的形式向进出口银行注资300亿美元。”据他介绍，进出口银行目前已在行内成立专门领导小组。

　　这是时隔12年之后，央行再度向银行注资。此前的2003年底，央行向中国银行和建设银行共注资450亿美元，在剥离不良贷款之后，为国有大行上市铺平了道路。

　　在瑞银中国首席经济学家汪涛看来，央行、财政部注资政策性金融机构的这一措施，创新性地结合了货币和财政政策。

　　一方面，政府可以通过国开行进行拟财政支持，而无需大幅提高财政赤字，或依靠地方政府融资平台从商业银行无节制地借贷;另一方面，央行可以通过对国开行定向宽松来为能拉动经济增长、促进再平衡的重点项目提供信贷支持，而不必像2009年那样大幅降准降息。这一举动也被业内人士解读为：类似定向QE。

　　国泰君安首席宏观分析师任泽平称，央行在从居民企业手中获得外汇时，已投放过一次基础货币(第一次行使印钞权)，“此次央行以外储委贷债转股，相当于行使了第二次印钞权”。如果这些资金用于稳增长基建投资，相当于定向QE刺激基建投资贷款。如果这些资金用于购买地方债务，相当于间接、定向QE，债务货币化。

　　不可否认的是，面对地方债、经济增长下行等系列难题，中国版QE很有可能成选项。

　　路透社称，如不出意外，中国将很快宣布新一轮量化宽松政策(QE)--央行通过直接购买商业银行资产的方式投放基础货币，以此撬动信用投放、拉低全社会的长期融资成本、减缓通缩压力并推动经济增长。但不同于2008年的首轮QE，此轮放水将针对国家资产负债表的薄弱环节进行调整，以确保中国国计民生的长治久安。

　　据MarketNews援引未具名人士的话报道，中国央行正在讨论采取非常规政策措施来重建资产负债表、振兴经济，其中包括从市场里直接购买地方政府债券。

　　从资产和负债对国家资产负债表的潜在风险进行分析，可获得清晰的结论：负债方最大的风险是人口老龄化和地方政府债务;资产方最大的风险则是经营性国有资产杠杆率过高。若不出台可以挣脱的战略性措施，这些枷锁将束缚中国经济前进的步伐，后患无穷。

　　中国今年首季的各项经济指标全线疲弱，表明当期7%的GDP增速仍不会是本轮经济调整的最低。无论是总理李克强频繁奔波在大江南北考察民情，还是中央经济领导小组办公室主任刘鹤调研全国经济现状的负面反馈，都显示短期中国经济已出现严重的问题。

　　而从目前获知的信息，已推出、或拟推出的各项政策，包括央行购买商业银行资产、地方政府债务置换、三大政策银行注资、政府有意呵护下股市上涨等，都显示出明显的托底经济、降低杠杆的政策意图。

　　据《华尔街日报》援引知情人士称，央行正在考虑推出中国版LTRO。实际上，基于以下两点原因，我们认为中国央行将仿照欧洲LTRO的方式帮助银行消化掉巨量地方债的供给的概率非常高。

　　民生证券研究院执行院长管清友最新撰文称：“在降准释放了1.5万亿左右的流动性后，央行似乎丝毫没有收手的意思。据有关媒体报道，中国版LTRO、注资政策性银行(二次结汇)和信贷质押再贷款有望成为央行货币宽松的新工具。”

　　交银国际宏观分析师李苗献周一发布发表报告称，若央行在为购买地方债的投资者提供资金，则可视为某种程度的地方债务货币化。政府可能会拿出更吸引人的条件来顺利推动地方债的发行。

　　报告显示，有消息称中国央行可能允许商业银行以地方债为抵押获得央行资金，此做法类似中国版QE;这种操作一方面减轻了政府的债务压力，另一方面又对冲了外汇占款的萎缩，实现了基础货币的投放。

　　李苗献称，大幅降准促使市场利率普跌;本月中国央行一次性降准1个百分点，投资者完全可以预期央行未来会不断地给市场新的惊喜。

　　央行的这种操作一方面减轻了政府的债务压力,另一方面又对冲了外汇占款的萎缩,实现了基础货币的投放。

　　当然有人可能指责央行的这种行为稀释了其他人手中人民币的购买力,但事实上新的基础货币总得选择从某一点注入经济，然后慢慢向整个经济系统扩散,而这一次央行选择的注入点是地方债。

　　中国今年首季的各项经济指标全线疲弱，表明当期7%的GDP增速可能仍不会是本轮经济调整的最低;与此同时，从CPI、PPI数据来看，中国通缩压力依然较大。

　　或许对中国版QE愤愤不平的投资者可以把地方政府看作一个大而不能倒的部门,支持地方政府走出难关就是在支持整个经济爬坡过坎。

　　“中国版QE真的要来了吗?目前无法证实的消息是：市场一度传闻央行或实施10万亿元大规模QE。但可以确定的一点是：降准之后，下一次降息正越来越近。

　　多位业内人士分析认为，虽然央行已运用各种手段释放流动性，但流向实体经济的有限，货币政策未来仍需进一步宽松，缓解债务展期对其他融资主体的挤出效应。在此背景下，稳增长也需宽货币，利率将继续下行。

　　事实上，在今年3月市场上有关“10万亿中国版QE即将出台”的传甚嚣尘上。不过财政部副部长朱光耀随后对媒体澄清称：“中国版QE是不实之词。地方债务置换是在国务院对地方债批准规模之下、企业与商业银行之间的契约行为。”

　　“政府正在下一盘大棋。”中国社科院研究员刘煜辉指出，“从国家资产负债表来看，现在政策出台的思路，就是做大资产端、封闭负债端，吹大权益端。”

　　国家资产负债表是研究国家债务风险的主要工具之一，综合反映一个国家资产总量、资产结构、负债总量、负债结构以及资产与负债的关系，同时还分别反映国内主要经济主体(非金融企业、金融机构、政府、居民等)的资产与负债状况。

　　刘煜辉进一步解释称，从资产端来看，央行针对国开行推出的抵押补充贷款(PSL)，即允许国开行以长期债务进行抵押贷款，这可以看做是另类版的央行QE，目的是引导利率下行并增加流动性;

　　而在负债端，则是严格控制地方政府新增债务，只是加大以新换旧的债务滚动，并通过负债成本降低实现企业盈利。

　　“股市的不断上涨，有利于经济性国有资产降低杠杆率，后续我们肯定可以看到更多的债转股，IPO、配股不断出来。”他称。

　　中国股市近期IPO(首次公开发行)、增发、配股频率已明显提高，募集资金的用途之一就是偿还银行贷款。有券商分析师更是一针见血地指出“侠之大者，为国接盘”。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委此前表示，中国版QE已在进行，中国的量化宽松是穿着定向宽松的外衣出现的，定向被贴上了“结构调整”的标签。

　　早在2014年上半年，彼时央行实施两次定向降准，并向国开行提供1万亿元PSL低息贷款;7月，央行又向多家地方银行提供了额度5亿到10亿不等的低息再贷款;

　　随后，央行一直在银行间系统以定向降准、SLO(短期流动性调节工具)、MLF(中期借贷便利)、SLF(常备借贷便利)等系列手段小幅“开闸”释放流动性，堪称花样放水;直到11月，央行降息。

　　在业内人士看来，以上这些动作意味着，央行一方面实行“定向降准”，另一方面实行“定向降息”，这种做法实际体现为结构性的货币宽松，尽管此举被冠以“微刺激”。进入2015年，央行一系列动作更是让货币政策进一步宽松。

　　“上一轮的QE，房地产是主要载体;这一轮，估计就是资本市场。而居民储蓄与资本市场对接也最方便、最直接。”鲁政委称。

　　民生证券首席经济学家管清友对后续股市的看法仍持相当积极的态度。他认为，“牛市还要继续走一段时间，只有当五个信号同时出现时，牛市才有可能结束。”

　　他所指的五个信号包括：房地产销售持续好转;基建投资增逾30%的超预期刺激;信贷扩张超预期;居民消费价格指数(CPI)涨幅上行到3%以上;注册制下IPO大规模涌出。近期，市场已不断出现上市公司减持股权，用以偿还银行贷款的财务安排。

　　不过，依据官方口径，这还不算什么。央行行长周小川3月份表示：“虽然从近期看，央行用了不少过去大家不太熟悉的货币政策工具，但相对于我们国民经济的体量非常大，每一项工具所使用的量并不一定很大。”

　　换句话说，这些动作并不能构成QE。民生银行金融市场部首席分析师李志强称，“原因在于，货币释放规模与QE不够匹配。目前央行的工具SLO、SLF和PSL，都是向金融机构提供贷款的方式，这种方式主要是控制规模。”

　　事实上，就目前来看，央行确实在尝试新的流动性管理以及信贷总量管理的工具，同时在引进国际上成功的做法，使流动性管理的工具多元化。

　　“这个多元化包括对市场短期流动性产生影响的工具，也包括一些中期甚至长期的流动性管理的工具，同时也在使用传统的数量型和价格型工具。”周小川表示，“这些工具加在一起，货币供应总量扩张的速度，仍旧是相当稳健的。”对于未来的政策走势，周小川4月18日在出席会议间隙也给出了明确的目标：中国将继续执行稳健的货币政策。